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                    经济动力学69:货币中介指标的无效性

                    时间:2019年03月12日 11:31:00 浏览:

                    [摘要] 信用货币制度下货币发行没有硬约束,如何确定货币发行量成为一个难题,央行需要通过一些市场迹象来确定货币发行方式,这些迹象被称为货币政策中介指标。当前主流经济学建立的货币中介指标整套理论都建立在货币的供求关系理论之上。然而,即使是古典微观经济学的供求关系论都不是一个正确的理论框架,货币的各种供求关系理论(以IS-LM模型为代表)更加似是而非,这使得各类货币中介指标并不能承担起确定货币发行数量的责任,换言之,这些中介指标都是无效的。

                    正文

                    2019年03月12日 11:31:00

                    信用货币制度下货币发行没有硬约束,如何确定货币发行量成为一个难题,央行需要通过一些市场迹象来确定货币发行方式,这些迹象被称为货币政策中介指标。当前主流经济学建立的货币中介指标整套理论都建立在货币的供求关系理论之上。然而,即使是古典微观经济学的供求关系论都不是一个正确的理论框架,货币的各种供求关系理论(以IS-LM模型为代表)更加似是而非,这使得各类货币中介指标并不能承担起确定货币发行数量的责任,换言之,这些中介指标都是无效的。

                    这里具体分析3种最重要、最典型的货币政策中介指标。

                    (1)借贷总量。

                    央行的一个重要参考指标是所谓的广义货币量M2。目前,各国央行的货币划分依据并不完全一致,不过大同小异,目前中国银行体系对M2的定义是:

                    M0:流通中的现金;

                    M1:M0+企业活期存款;

                    M2:M1+企业定期存款+城乡?#29992;?#20648;蓄存款+其他存款;

                    一般来?#25285;?#27969;通中的现金相对其他数字很小,尤其是在现代金融体系下,越来越多的现金集中于银行体?#30340;冢琈0已经可以忽略不计。

                    由《41、银行的“货币”创造与“货币乘数”?#20998;?#36947;,各类存款在银行的资产负债表中体现为银行的负债,在支付流通时体现为银行信用。从银行挤兑、储备挤兑的风险不可避免可知,银行信用不能被等同于货币,将之称为广义货币存在误导性。另一方面,银行的存款创造?#23548;?#19978;经由贷款创造完成,是银行资产负债表的一体两面,将银行存款脱离银行贷款单独拿出来研究并不恰当,属于典型的顾头不顾腚。

                    《41、银行的“货币”创造与“货币乘数”》还告诉我们,假设存款准备金为r,在银行极度扩张时,有公式:

                       银行信用创造规模 = 银行自有现金/r + 其他部门现金存款(1/r-1)

                    当存款准备金?#24335;系?#26102;,1/r ≈(1/r -1),进一步假设绝大多数现金在银行体?#30340;冢?#21017;有:

                        银行信用创造规模(M2)≈ 央行发?#24615;?#22806;的现金/r

                    这?#24471;鰨?#25152;谓“广义货币”这个指标,其实约为央行发行的现金数乘以货币乘数,若央行以此作为货币发行的参考依据,相当于央?#24615;?#21442;考?#32422;?#30340;货币操作来发行货币,这当然会很?#25343;?/p>

                    另一方面,考虑银行资产负债表,可以认为M2?#20174;?#20102;银行体系所产生借贷总量。而一个经济体系的借贷总量,与这个经济体系的运行情况、货币总量情况不存在直接的必然关联。举一个极端例子来?#25285;?#19968;个经济体系高度完善和发达,大规模的建设已全部完成,人们的所有借贷都已经结清,经济体系的日常运转不再需要任何借贷,那么需要银行创造的信用为0,M2中只剩下M0,“广义货币”变成一个非常小的数字,但此时并没有任何理由认为,“货币不足”需要央行加大货币发行。现实中,?#20998;?#19982;日本在经济增速放缓后,银行借贷扩张就遇到动力不足的问题,无论央行动用何种手段M2就是上不去,其实就是经济体系不再需要借贷的表现,利率再低人们都表示“不需要借钱”。

                    而在一个非常?#35272;?#20511;贷的经济体系中,由《68、央行银行信用贯通与整体金融风险积累?#20998;?#36947;,银行体系很容易被绑架到只能扩张的单行道,这一扩张最终通过绑架央行实现。而银?#24615;?#26412;的规模越大,所需扩张的规模也就越大,绑架央行发行货币数量也就越多。

                    也就是?#25285;琈2越小,央行所需发行的现金货币数量越少,M2越大,央行被绑架发行的货币现金越大。这与“钱越少央?#24615;?#38656;要印钱,钱越多央?#24615;?#19981;需要印钱”的直观看法完全相反。

                    最后,M0应该保持怎样的数量也无法从理论上给出答案。由《31、个体信用、货币的记账与清算作用?#20998;?#36947;,当个体信用充分时,经济体系可以在完全没有货币、只有价格体系的情况下正常运行。也就是?#25285;?#32463;济体系可能连现金都完全不需要。

                    于是,信用货币制度下,无论从M0角度,还是从M2角度,央行货币发行都不存在所谓“需求?#24065;?#25454;,“广义货币”是无效指标。

                    (2)通货膨胀率。

                    央行发行货币,在银行体?#30340;?#21487;以起到维持借贷扩张的作用。从而有利于金融体系稳定和资产价格上涨,在银行体系外可以给经济个体带来利润,短期看是件皆大欢喜的事情。唯一的问题是,货币发多了,就会引起通货膨胀。于是各国央行通常把通货膨胀率也作为货币政策指标。

                    然而,从《8、货币当局与铸币税》、《19、生产余力》等阐述货币与价格关系的章节中可知,价格水平并不直接随货币存量的变化而变化。一个直观的理解是,新发行的货币可能都被经济个体作为储蓄藏?#20284;?#26469;,并不拿出来使用,这样虽然货币有所增长,价格水平却可以在较长时间保持不变。由此,通货膨胀率如果不说是一个无效指标,至少不是一个灵敏的指标。

                    更有甚者,多数央行并不将房地产、股票等资产价格纳入到其货币政策中介指标,而仅仅考虑消费品价格。消费品价格上涨具有更强的滞后性,往往是资产价格大幅上涨后,经由《25、价格的传导》的路径传导而至,这一传导过程可能达数年之久。以消费者价格指数(CPI)作为货币中介指标,往往使得央?#24615;?#21457;行巨量货币后未察觉价格体系已经大幅上移,仍觉得?#32422;骸?#31283;健?#20445;?#32780;等到CPI大幅上涨时,已经发行过量货币,再进行政策调整已经为?#24065;?#26202;。

                    (3)利率

                    在不进行利率管制的多数国家里,经济部门间的借贷利率双方自由协商决定,这被称为市场化利率,央行只决定那些央行参与的借贷的利率,例如存款准备金利率、联邦储备基金利?#22987;?#20877;贴?#33268;省?#24403;存在市场化利率时,央行会将“市场利率”作为其货币政策中介指标之一。

                    现有的某些理论认为,市场利率越高则?#24471;?#20511;贷市场上的资金需求量越大,央?#24615;?#38656;要发行新货币来满足资金需求;反之,利率越低则?#24471;?#20511;贷市场上的资金供给越充足,央行不需要发行新货币。

                    这些理论犯有致命错误。由《41、银行的“货币”创造与“货币乘数”?#20998;?#36947;,银行贷款与银行存款是同时被创造出来的,当没有存款准备金限制时,银行的贷款和存款创造能力是无限的。把银行贷款理解为资金需求,把银行存款理解为资金供给,则意味着借贷市场上的“资金需求”与“资金供给”永远同时产生、同时消失,这与金融工具中的债权与债务永远同时产生、同时消失是一样的道理。事实上,借贷利?#39318;?#20026;一种价格,与其他价格一样,并非由所谓供求关系决定,而是由借贷双方博弈决定,供求情况只是博弈的条件之一。现实中影响利率的因素非常多,多数情况下与货币存量没有关系,也无法为央行货币发行提供参考依据。

                    这里举一个简单例子,来?#24471;?#20915;定市场利率的主导因素并不在货币存量。假设市场上?#34892;?#20154;持有房产准备出售,待售房产数量充足。另有一个100人的买?#23458;?#20307;,他们没有任何资金,需要从银行贷款购买房产,他们每人有100万元贷款额度。买?#23458;?#20307;把房产当纯金融资产,打算一年后卖出,是否购买房产取决于他们预测的?#32771;?#28072;幅与银行贷款利率。假设银行共有5000万的贷款额度,并且只要把贷款放出就一定是盈利的。假设这100人中,有25人认为?#32771;?#28072;幅为6%,有25%认为?#32771;?#28072;幅为5.1%,有25人认为?#32771;?#28072;幅为4%,有25人认为?#32771;?#28072;幅为3%,则银行进行了解后,只需把贷款利率定在5%,就能把5000万额度用完。

                    买房使用从银行贷来的钱向房产持有人通过银行转账支付房款,上述买房人存款作为房款进入房产原持有人账户,其操作为资产:

                    此时,市场利率为5%。

                    这个过程中没有任何现金货币参与。上述操作具体?#24471;?#20102;借贷市场上的“资金需求”与“资金供给”如何同时产生和被满足,而不是一些人直觉上认为的,由所谓“资金供给”去满足“资金需求”。

                    假设在买?#23458;?#20132;易前,政府发布消息称要抑制?#32771;?#36807;快上涨,改变了买?#23458;?#39044;期,有25人认为?#32771;?#28072;幅为5%,有25人认为?#32771;?#28072;幅为4.1%,有25人认为?#32771;?#28072;幅为2%,有25人认为?#32771;?#28072;幅为1%。那?#21019;?#26102;,银行要把5000万额度用完,就必须把利率定在4%。这样,在银行贷款额度不变、没有任何现金货币出现的情况下,银行利率就从5%下降到了4%,具体操作过程同上。

                    这个例子?#24471;鰨?#21033;率由货币的供求关系决定”并不是个?#24080;式?#35770;。把命题中的“货币”理解为现金,这个例子中甚至没有出现现金;?#36873;?#36135;币”理解为M2,这个例子里两种情况下M2都增加5000万。于是在货币条件没有任何不同的情况下,利率发生了变化,其原因仅仅是人们改变了?#32771;?#19978;涨预期。

                    “货币的供求关系”本身是个?#22791;?#24565;。我们早就知道,对个体而言,货币多多益善需求无限,而对经济体系整体来?#25285;?#36135;币只在流通中发挥作用,存量本身没有价值。那么到?#36164;前?#29031;个体的意愿认为货币需求为无穷大,还?#21069;?#29031;经济整体的实质认为货币需求为零?

                    现实中,虽然央行不应把利?#39318;?#20026;货币中介指标,央行却经常通过货币发行来干预利率,例如直接以?#31995;?#21033;率出借资金,以达到打压利率的目的。

                    综上,M2、通货膨胀率、利率都难以为央行的货币发行提供理论依据。进一步的,无论是否依据币政策中介指标,货币发行本身总是一种征收铸币税的税收行为和政府干预行为。经济实质与货币存量本身并无直接联系,尤其是信用货币制度下,货币本身没有价?#25285;?#37325;要的是人们正在做什么、经济的运转情况。现实操作中,与其说这些中介指标引导了央行的货币发行,更常见的情况是央行以这些指标作为借口增加税收和干预经济。

                    来源: 一灯如豆的二律背反 二律背反的一灯如豆

                    作者不持有文中所涉及的股票或其他投?#39318;?#21512;,未来5个交易日内也不打算买入或做空。

                    本文仅代表撰稿人个人观点,不代表摩尔金融平台。

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